企業併購理論

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企業併購理論是一個專用術語。

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名詞解釋

企業併購理論認為，企業併購是現代經濟生活中企業自我發展的一個重要內容，是市場經濟條件下企業資本經營的重要方面，通過併購，企業可以有效實現資源合理配置，擴大生產經營規模，實現協同效應，降低交易成本，並可以提高企業的價值。

企業併購是指企業通過購買目標企業的股權或資產，控制、影響目標企業，以增強企業的競爭優勢、實現價值增值。當前，併購已成為企業外部擴張與成長的重要途徑之一。

併購理論的發展

在九十年代的併購浪潮興起以前，全球已經出現了四次大規模的併購浪潮，伴隨着每次的併購浪潮，企業併購理論也逐步向前發展。

1、橫向併購理論

橫向併購理論是基於第一次併購浪潮的出現而產生的，其代表性的理論有規模經濟效應理論、協同效應理論和福利均衡理論。韋斯頓的協同效應理論認為，公司兼併對整個社會來說是有益的，它主要通過協同效應體現在效率的改進上，表現為管理協同效應和營運協同效應的提高。而威廉森則應用新古典主義經濟學的局部均衡理論，對併購導致的產業集中和產業壟斷與社會福利的損失進行了分析，提出了福利權衡模型。他認為併購推動獲得規模效益的同時，也形成了產業壟斷，進而引起社會福利的損失，因此判斷一項併購活動是好是壞的標準，取決於社會淨福利是增加還是減少。

2、縱向併購理論

第二次併購浪潮的發生則推動的縱向併購理論的發展。代表性的理論有交易費用理論和生命周期理論。如科斯提出的交易費用理論從市場機制失靈和交易費用的角度，對併購的功能作了分析。他認為，企業和市場是兩種可以互相替代的資源配置機制，交易費用是企業經營活動、發生交易等的成本，如果市場的交易費用很高，市場就不是一個有效的資源配置機制，而應由企業來完成，通過併購可以將外部交易費用內部化，從而降低交易費用。而喬治。斯蒂格勒則運用亞當?斯密的「勞動分工受市場規模限制」的原理提出了生命周期理論，認為一個產業的併購程度隨產業的規模的變化而變化，並與產業的生命周期一致，新興產業或產業發生的前、後期容易發生併購。斯蒂格勒的生命周期理論被

3、混和併購理論

從第三次併購浪潮開始，就己經開始出現了跨國併購交易，一些經濟學家開始研究跨國併購的問題，並產生了一些新的理論，如資源利用論、多角化理論、協同效應論等。尼爾森和梅里奇經過實證研究發現，當收購企業現金流比率較大而被收購企業該比率較低時，作為兼併收益近似值支付給被收購企業的溢價比率較高。穆勒建立了最全面的混合併購的管理主義解釋，這種理論認為管理者往往採用較低的投資收益率，通過併購來擴大自己的聲譽。

4、新的併購理論

在80年代後期出現了一些新的併購理論。如金森和梅克林在繼承前人觀點的基礎上，提出了控制權市場理論。他們將併購行為與公司管理中的委託人代理人問題聯繫起來，把併購看成是一種市場選擇機制，認為併購可以保證公司股東的利益最優化，否則公司就面臨被併購。此外，還有托賓提出的q值理論和金森提出的自由現金流假說等理論。

20世紀90年代中期至2000年，併購的理論體系更加成熟。核心競爭力理論是其中之一。核心競爭力理論認為，企業併購的最高境界應該是圍繞其核心競爭力進行的，而核心競爭力是指「企業能夠在一批產品或服務上取得領先地位所必須依賴的能力」。核心競爭力理論引發了企業基本價值觀的重新思考，從更高層面上進化了企業的發展觀。

併購理論的主要理論

西方許多學者從不同角度對企業併購的動機及其社會效應進行了大量的理論研究。提出了多種理論假說，已形成較為完整的理論研究體系。主要有以下五種：

1.效率理論

該理論側重於對企業併購的協同效應的分析，認為企業併購可以使企業獲得某種形式的協同效應，即1+1>2的效應，從而有利於企業提高經營業績，降低經營風險，具有潛在的社會效益。根據協同效應來源的不同，效率理論可進一步分為經營協同、管理協同、財務協同、多樣化經營、戰略重組以及價值低估等假說。經營協同建立在行業內存在規模經濟或範圍經濟，且併購前企業經營活動水平並未實現規模經濟或範圍經濟的潛在要求等假設基礎之上，認為橫向併購將有助於企業擴大生產規模或實現優勢互補，降低生產成本。另外，經營協同也可以產生於縱向併購領域，通過將處於產業鏈不同階段的公司聯合起來，可以消除有限理性、機會主義、不確定性等交易成本。因此，有人也將經營協同稱作成本協同。管理協同也稱差別效率理論，認為若一家企業具有高效率的管理隊伍，其能力超過了企業日常的管理需求，則該企業可以通過一家管理效率較低的企業，輸出剩餘的管理資源，提高社會整體的管理水平。而財務協同則認為企業併購產生的互補優勢並不是來自於企業的管理能力。而是來自於投資機會和內部的現金流。按照財務協同假說，若一家擁有較多現金但缺乏投資方向的企業併購一家缺乏現金卻有很多投資機會的企業，則對雙方有利。戰略重組理論認為企業併購是企業實現分散化經營，較快適應外部環境激烈變化的重要手段。價值低估假說則將併購動機歸因於目標企業價值的低估，由於企業托賓比率一般小於1，因此併購往往比直接投資建立一家新企業成本更低。從對併購動機的解釋能力上看，經營協同對橫向和縱向併購具有一定的解釋能力，財務協同和戰略重組則比較適用於混合併購，而價值低估假說則在自然資源工業領域得到了較好的驗證。

2.市場力量理論

傳統的市場力量理論認為企業併購的動機源於對企業經營環境的控制，併購降低了市場中企業數量，提高了市場集中度，便於剩餘企業進行串謀，操縱市場價格，從而獲得超額壟斷利潤。近些年，許多學者對這種傳統理論提出了置疑，認為市場集中度提高往往是激烈競爭、優勝劣汰的結果，而且在實際競爭中，企業串謀幾乎不可能實現。他們指出市場一方競爭者的併購擴張行為將迫使其他企業進行併購重組，同時，先發企業往往有很強的動機加快併購步伐，即具有繼續併購的動機。引起企業之間的併購重組大戰。而且這種併購有助於提高市場（特別是信息產品市場）的標準化程度，實現企業間的資源互補。

3.信息與信號理論

該理論認為企業併購傳遞給市場參與者一定的信息或信號，表明目標企業的未來價值可能提高，從而促使市場對目標企業的價值進行重新評估或激勵目標企業的管理層貫徹更有效的競爭戰略。

4.代理理論

企業管理者僅擁有少量的公司股票或者公司股權分散，就難以有效地監督管理層，則容易產生代理問題。代理理論認為併購可以對現有管理層構成有效的威脅，是解決代理問題的重要途徑。

5.自由現金流假說

該理論認為併購活動的發生是由於管理者和股東之間在自由現金流量的支出方面存在衝突。公司要實現效率最大化，自由現金流量就必須支付給股東，這也直接削弱了管理層對企業現金流的控制，管理層為投資活動進行融資時，就更容易受到公共資本市場的監督。這實質上也是由於代理問題產生的利益衝突，併購將有助於降低這些代理成本。